公司2016年前三季度销售收入同比下降6.75%,营业外收入的上升(同比增加1016万元)使得公司前三季度净利润同比增长54.82%,扣非后净利润同比增长15.73%,其中第三季度单季公司销售收入同比下降6.43%,净利润同比增长26.39%。
   
投资收益与政府补贴带动盈利同比大幅提升。16年前三季度公司主营业务毛利率同比下降1.73个百分点,由于收入的下降,期间费用率同比上升2.26个百分点,其中管理费用率同比上升3.37个百分点。受益于参股子桂林新奥燃气发展、井冈山旅游发展、桂林龙脊旅游净利润的提升,公司前三季度公司投资收益同比增长23.32%。前三季度公司收到政府补贴合计1266万元,经营质量明显好转,经营活动现金流量净额同比出现大幅提升。
   
海航完成入股强化公司体制改善与外延扩张预期,资本运作窗口打开,进一步提升公司市值向上弹性。作为桂林市旅游业唯一上市公司平台,桂林市政府通过公司平台整合相关资产的战略方向明确,随着海航成为公司第二大股东(10月14日获得国务院国资委正式批复),后续海航将逐步加大对上市公司的影响力以及资源的导入,公司也有望进一步引入市场化激励机制,经营层面放开思路,投资层面提升效率与回报率,加快整合区域优质资源。我们预计海航完成入股之后,公司现有资产中的亏损景区(丰鱼岩、资江丹霞)将加快盘活或剥离处理,进一步提升主业盈利水平,另一方面公司在年报中明确表达了再融资与做大市值的目标,由桂林当地丰富的旅游资源与深厚的文化积淀入手,国资、海航与管理层共同推动公司后续的资本运作同样值得期待。
   
随着桂林航空、公路、铁路的交通设施进一步完善(贵广高铁持续带动、桂林航空完成首航等),已初步形成了以桂林为中心的便捷立体交通枢纽新格局,长期来看,交通改善为公司现有景区与酒店带来的正面效应有望在未来数年持续体现。
   
根据三季报,我们上调公司未来3年投资收益与营业外收入,预计公司2016-2018年每股收益分别为0.15元、0.20元与0.26元(原预测为0.13元、0.18元与0.24元),参考旅游行业景区子板块17年平均8倍市销率水平,考虑到海航入股后公司的体制改善以及未来公司对桂林当地旅游资源的整合预期,给予公司17年10倍PS(25%溢价),对应市值55.60亿元,目标价15.44元,维持“买入”评级。